Nesta semana: FOMC, Guerra a Unidade Monetária , Grécia e muito mais
A reunião do FOMC é o mais importante evento econômico na próxima semana. As implicações são muito mais amplas do que o impacto sobre o dólar
norte-americano, que não surpreendentemente reagiu à recente série de
fortes dados econômicos.
Reunião do FOMC deste mês já havia sido amplamente visto como um prazo provável para o primeiro aumento da taxa. A fraqueza inesperada do PIB e do bem-abaixo da tendência de crescimento de emprego março ajuda mudança de sentimento de setembro. Pesquisa do Wall Street Journal deste mês mostrou 72% dos economistas esperam que.
O que se segue a partir desta é que nem o FOMC ou Yellen em sua conferência de imprensa irão indicar o contrário. Para fazer isso, o Fed terá de reconhecer que o que acabará por aparecer como estagnação no Q1 parece estar provando temporária como ele tinha previsto. Isso provavelmente vai significar uma redução da "tendência central" das previsões do Fed, pelo qual alguns altos e baixos são demitidos, e uma média tomada do restante. Em março, foi de 2,3% -2,7% (2,5% do ponto médio, que após as previsões recentemente atualizados é precisamente o que as previsões do FMI).
Taticamente, seria melhor para o Federal Reserve é evitar estar em uma posição para cortar suas previsões de crescimento novamente em setembro. Não seria útil, no contexto das avaliações recentes, tanto o FMI eo Banco Mundial de que o Fed deve esperar até o próximo ano para aumentar as taxas. Por outro lado, uma tendência central inferior a 2% pode ser tido como um sinal de que as rolas são prevalecentes.
Há três pontos, neste contexto, que não parece suficientemente reconhecidos. A primeira, onde reside o poder ao Federal Reserve. Em um post recente, Bernanke argumentou contra a noção apresentada em um artigo de opinião no Wall Street Journal que a chave para a política será o Conselho de Governadores. Benn Steil argumentou isso, porque é aí que a taxa de juros sobre as reservas excedentárias é definido, que será um instrumento fundamental para a política monetária, uma vez que é normalizado. Bernanke explicou como não há interesses concorrentes e como a direção foi definida pelo FOMC na prática.
Bernanke admite que a influência de membros individuais variam tanto formal (votos permanentes) e informalmente (como persuasão). Nós argumentamos que os sinais políticos fundamentais emanam de três membros: Yelllen, Fischer, e Dudley. Daqui resulta que a indicação de FOMC, trabalhada pela liderança do Fed, é a única e melhor fonte de insights sobre o pensamento do Fed. Isso significa que os gráficos de pontos são ruidosos, como são os minutos. Conferência de imprensa de Yellen vem em segundo próximo como ela candidamente explica como a indicação de FOMC deverá ser lido.
Onde Steil é correto, porém, é que uma dissidência de um governador é mais significativa do que a de um presidente regional do Fed. Não houve dissidências na primeira de três reuniões deste ano. Isso é incomum, e é provável que mudar, se não, esta semana, em Q3. Forjar um consenso para a ação é difícil. Os falcões querem levantar mais cedo e as pombas mais tarde.
O segundo ponto que parece ser subestimado é que a taxa de tendência subjacente para a economia dos EUA abrandou consideravelmente nos últimos anos. Os dois elementos principais são o crescimento da população activa e da produtividade. O crescimento de ambos diminuiu. Sob previsões do Fed feitas em março, Yellen notou que o Fed ainda estava antecipando um crescimento acima da tendência.
A hipótese de "velocidade de escape" tem sido prejudicada. O crescimento moderado ano-sobre-ano tem sido suficiente para absorver a folga no mercado de trabalho porque moderado só pode ser entendido contextualmente. Que o crescimento moderado é acima da taxa de crescimento forças de trabalho e produtividade.
O terceiro ponto é sobre o dólar. Embora o nível do dólar pode ser importante para a competitividade de algumas empresas, mas é mais importante para a formulação de políticas é o ritmo da mudança. Dramática valorização do dólar no Q1 obrigou o Fed a discuti-lo mais em suas deliberações. Ele estabilizou desde que o Fed passada emitiu actualizou as suas previsões em março. Conseqüentemente, o dólar não é tão importante como era então. Como o Fed tem antecipado, o seu impacto parece transitória. A liquidação da greve portuária ea estabilização do dólar significa que as exportações líquidas não será quase tão grande de uma drag como fez no Q1 (subtraiu quase dois pontos percentuais de PIB).
Três altos funcionários falaram nos últimos dias, e seus comentários sobre o mercado de câmbio causa alguma consternação. Primeiro, um funcionário não identificado, aparentemente francês afirmou que Obama expressou preocupação com a força do dólar. Muitos citaram esta como a razão não foi acompanhar, através de compra de dólar após a forte relatório de emprego. As recusas por parte da Casa Branca eo próprio Obama não evitou que muitos na mídia de continuar a citar este como um exemplo das guerras cambiais.
Nossa compreensão da posição dos Estados Unidos é que os países não devem contar com a taxa de câmbio para "roubar"a demanda agregada dos EUA. A solução não está em um ajuste das taxas de câmbio, mas mais eficazes medidas de estímulo e de reformas estruturais na Europa e no Japão. O recente relatório do Departamento do Tesouro dos EUA sobre o mercado de câmbio e da economia internacional disse isso.
No relatório do Time sobre a em curso guerra financeira da moeda, ele deixou de fora os comentários por Kuroda do BOJ. Kuroda disse que a taxa de câmbio iene efetiva real está perto o que ele pensou poderia ser uma baixa significativa. O mercado, que vinha acumulando uma grande posição iene suma, se esforçavam para comprar o iene de volta. Os esclarecimentos posteriores não alterou a substância, mas enfatizou a falta de intenção.
O BIS rastreia taxas de câmbio reais efetivas (TCER). TCER do iene atingiu uma baixa logo abaixo 73 em 2007 e passou a reunir para, pelo menos, elevações de 30 anos no início de 2.012-111,50. Ao longo dos últimos três anos, ele caiu para trás e ficaram abaixo de 77 agora. Que a baixa em 2007 foi o mais baixo em cerca de uma década, quando TCER brevemente do iene estava abaixo 69 em 1997 e 1998. Kurdo do reiterou a observação feita por outros funcionários; ou seja, que o excesso de valorização do iene em grande parte foi corrigida. Isso não se encaixa na narrativa guerra cambial.
Perto do final da semana passada, a chanceler alemã Merkel fez raros comentários sobre taxa de câmbio do euro. No âmbito da sua intervenção, a referência era parte do seu esforço para explicar por que as empresas alemãs a política monetária do BCE é importante. O sinal real não era sobre a taxa de câmbio, mas uma crítica sutil do Bundesbank que lutou o BCE dente-e-unha. Ela disse mais sobre o relacionamento de Berlim, com Frankfurt do que o relacionamento do euro em relação ao dólar. Mesmo que o euro foi vendido inicialmente em comentários de Merkel, que se recuperou rapidamente.
Merkel disse que a política monetária do BCE ajudou a conter a alta do euro, que beneficiaram países como a Espanha e Portugal, que implementaram reformas estruturais, mas não conseguiu tirar grande proveito. Lá comentários não foram prescritiva ou normativa, mas descritivo do que aconteceu. É final de 1997, a taxa de câmbio efectiva real da Espanha foi um pouco abaixo 90. apreciado 2000-2008, quando se atingiu o pico perto de 105,5. Agora é a 93, o mais baixo desde 2002.
Há uma outra métrica que também sugerem que Merkel não estava falando sobre a Espanha de hoje, mas justificando as políticas do BCE, dos quais alguns de seus aliados têm sido críticos. Exportações espanholas atingiu um recorde em março (os dados mais recentes disponíveis) de 20,2 bilhões de euros. Isto coincide com a média de 12 meses. Em contraste, as exportações em média 18,6 mil milhões de euros por mês em 2012 e 15,5 mil milhões de euros por mês em 2010. As exportações espanholas têm crescido mais rapidamente do que o comércio mundial. Assim, ele responde por uma fatia maior das exportações mundiais.
Além de o Federal Reserve, o Banco Nacional da Suíça, e Norges Bank da Noruega também se encontram. O SNB não é esperado para colocar as taxas mais profunda em território negativo (alvo 3m LIBOR é -75 pb). O choque da valorização do franco parece estar impedindo Suíça enfrentando o declínio das pressões deflacionistas em grande parte dos países de alta renda. Deflação da zona do euro terminou como tem de Suécia. O CPI de maio dos EUA deverá ser ligeiramente positivo pela primeira vez este ano. Reino Unido CPI era plana em abril, mas também provavelmente pegou em maio.
O banco central da Noruega foi previsto para cortar as taxas de juros em resposta não tanto para lowflation, mas por causa da fraqueza da economia doméstica. No entanto, a notícia na semana passada que o capex da setor de petróleo não era tão pobre como tinha sido previsto. Isso assustou o mercado e impulsionou um short squeeze que levantou o krona mais de 1% face ao euro. Estamos persuadidos, e ainda ver o risco de um corte da taxa. A sua taxa de depósito de 1,25% ainda é o mais alto da Europa Ocidental. Entre os países de alta renda, as taxas de política apenas a Austrália e Nova Zelândia são de maior.
O BCE não atende, mas vai oferecer aos bancos a quarta oportunidade de aceder à facilidade permanente de Longo Prazo Repo alvejado. O empréstimo está vinculado à capacidade de financiamento, que tem melhorado gradualmente. A maioria das estimativas são para os bancos a emprestar menos mês do que eles fizeram na oferta de Março (~ 97,8 bilhões de euros). Há não parece ser muito de uma reação à notícia em março, embora os bancos emprestado bem mais do que o esperado. Dada a cópia de segurança nos rendimentos, compras de títulos soberanos (carry trades) parecer mais atraente do que eles têm. Sobre a participação forte, não seria surpreendente ver obrigações europeias rali, especialmente os títulos de maior rendimento, como os de Espanha e Itália.
Tão cansado quanto os funcionários podem ser de discutir a Grécia, o fato da questão é que ele vai dominar a reunião do Eurogrupo nesta semana. Aqui estamos no final de H1, e para a economia e os bancos estão se deteriorando. Os bancos gregos são pensados para ser rapidamente ficando sem garantia para pedir emprestado ao abrigo do mecanismo ELA. Os pagamentos junho ao FMI são onerosas suficiente, mas no próximo mês os montantes transformar significativamente maior do que as obrigações do BCE têm de ser atendido.
Enquanto a Grécia sofreria uma contração profunda económica, um aumento do desemprego, e que o governo Syriza tem chamado uma crise humanitária em uma saída da união monetária, que acabaria por ser um fracasso de liderança europeia. UEM é reversível; e se é para a Grécia, por que não a Espanha é o anti-austeridade Podemos ganhos influência, ou se os socialistas flanquear-lo e absorver a sua agenda?
O risco de um Estado falido no flanco sul da União Europeia, em termos de consequências para a imigração, defesa, e a capacidade de bloquear uma alternativa gasoduto russo para a Ucrânia, provavelmente seria mais onerosa para a Europa a médio e longo prazo. Como se deve avaliar o custo de uma base naval russa na Grécia, onde a possibilidade só pode aumentar se ela for forçada a sair da UE e da UEM. Será que a sua adesão à OTAN estará segura?
Antes do fim de semana S & P cortou a perspectiva para rating de crédito do Reino Unido de estável para negativa. Ele citou os planos para um referendo da UE, o que coloca em risco, diz, às perspectivas de crescimento dos serviços financeiros do Reino Unido, o setor de exportação, ea economia em geral. Enquanto o momento do anúncio foi surpreendente, o mercado não parecia reagir muito. A 10-year dourada referência terminou abaixo de 2,0% pela primeira vez desde junho 2. Sterling fechou em seu melhor nível desde 21 de maio.
Também antes do fim de semana, a Casa dos Representantes dos EUA não conseguiu passar medidas que concedem Obama autoridade para promoção comercial. Os mercados não parecem responder. Não está claro se isso é uma falha de curto prazo, como o que ocorreu no Senado antes da aprovação foi dada alguns dias mais tarde, ou uma derrota crítica. Uma derrota seria um golpe de Obama, e prejudica o elogio econômica do pivot para a Ásia. Do Japão o primeiro-ministro Abe também tinha vindo a abraçar o TPP como uma forma de empurrar sua agenda de reformas internas.
Reunião do FOMC deste mês já havia sido amplamente visto como um prazo provável para o primeiro aumento da taxa. A fraqueza inesperada do PIB e do bem-abaixo da tendência de crescimento de emprego março ajuda mudança de sentimento de setembro. Pesquisa do Wall Street Journal deste mês mostrou 72% dos economistas esperam que.
O que se segue a partir desta é que nem o FOMC ou Yellen em sua conferência de imprensa irão indicar o contrário. Para fazer isso, o Fed terá de reconhecer que o que acabará por aparecer como estagnação no Q1 parece estar provando temporária como ele tinha previsto. Isso provavelmente vai significar uma redução da "tendência central" das previsões do Fed, pelo qual alguns altos e baixos são demitidos, e uma média tomada do restante. Em março, foi de 2,3% -2,7% (2,5% do ponto médio, que após as previsões recentemente atualizados é precisamente o que as previsões do FMI).
Taticamente, seria melhor para o Federal Reserve é evitar estar em uma posição para cortar suas previsões de crescimento novamente em setembro. Não seria útil, no contexto das avaliações recentes, tanto o FMI eo Banco Mundial de que o Fed deve esperar até o próximo ano para aumentar as taxas. Por outro lado, uma tendência central inferior a 2% pode ser tido como um sinal de que as rolas são prevalecentes.
Há três pontos, neste contexto, que não parece suficientemente reconhecidos. A primeira, onde reside o poder ao Federal Reserve. Em um post recente, Bernanke argumentou contra a noção apresentada em um artigo de opinião no Wall Street Journal que a chave para a política será o Conselho de Governadores. Benn Steil argumentou isso, porque é aí que a taxa de juros sobre as reservas excedentárias é definido, que será um instrumento fundamental para a política monetária, uma vez que é normalizado. Bernanke explicou como não há interesses concorrentes e como a direção foi definida pelo FOMC na prática.
Bernanke admite que a influência de membros individuais variam tanto formal (votos permanentes) e informalmente (como persuasão). Nós argumentamos que os sinais políticos fundamentais emanam de três membros: Yelllen, Fischer, e Dudley. Daqui resulta que a indicação de FOMC, trabalhada pela liderança do Fed, é a única e melhor fonte de insights sobre o pensamento do Fed. Isso significa que os gráficos de pontos são ruidosos, como são os minutos. Conferência de imprensa de Yellen vem em segundo próximo como ela candidamente explica como a indicação de FOMC deverá ser lido.
Onde Steil é correto, porém, é que uma dissidência de um governador é mais significativa do que a de um presidente regional do Fed. Não houve dissidências na primeira de três reuniões deste ano. Isso é incomum, e é provável que mudar, se não, esta semana, em Q3. Forjar um consenso para a ação é difícil. Os falcões querem levantar mais cedo e as pombas mais tarde.
O segundo ponto que parece ser subestimado é que a taxa de tendência subjacente para a economia dos EUA abrandou consideravelmente nos últimos anos. Os dois elementos principais são o crescimento da população activa e da produtividade. O crescimento de ambos diminuiu. Sob previsões do Fed feitas em março, Yellen notou que o Fed ainda estava antecipando um crescimento acima da tendência.
A hipótese de "velocidade de escape" tem sido prejudicada. O crescimento moderado ano-sobre-ano tem sido suficiente para absorver a folga no mercado de trabalho porque moderado só pode ser entendido contextualmente. Que o crescimento moderado é acima da taxa de crescimento forças de trabalho e produtividade.
O terceiro ponto é sobre o dólar. Embora o nível do dólar pode ser importante para a competitividade de algumas empresas, mas é mais importante para a formulação de políticas é o ritmo da mudança. Dramática valorização do dólar no Q1 obrigou o Fed a discuti-lo mais em suas deliberações. Ele estabilizou desde que o Fed passada emitiu actualizou as suas previsões em março. Conseqüentemente, o dólar não é tão importante como era então. Como o Fed tem antecipado, o seu impacto parece transitória. A liquidação da greve portuária ea estabilização do dólar significa que as exportações líquidas não será quase tão grande de uma drag como fez no Q1 (subtraiu quase dois pontos percentuais de PIB).
Três altos funcionários falaram nos últimos dias, e seus comentários sobre o mercado de câmbio causa alguma consternação. Primeiro, um funcionário não identificado, aparentemente francês afirmou que Obama expressou preocupação com a força do dólar. Muitos citaram esta como a razão não foi acompanhar, através de compra de dólar após a forte relatório de emprego. As recusas por parte da Casa Branca eo próprio Obama não evitou que muitos na mídia de continuar a citar este como um exemplo das guerras cambiais.
Nossa compreensão da posição dos Estados Unidos é que os países não devem contar com a taxa de câmbio para "roubar"a demanda agregada dos EUA. A solução não está em um ajuste das taxas de câmbio, mas mais eficazes medidas de estímulo e de reformas estruturais na Europa e no Japão. O recente relatório do Departamento do Tesouro dos EUA sobre o mercado de câmbio e da economia internacional disse isso.
No relatório do Time sobre a em curso guerra financeira da moeda, ele deixou de fora os comentários por Kuroda do BOJ. Kuroda disse que a taxa de câmbio iene efetiva real está perto o que ele pensou poderia ser uma baixa significativa. O mercado, que vinha acumulando uma grande posição iene suma, se esforçavam para comprar o iene de volta. Os esclarecimentos posteriores não alterou a substância, mas enfatizou a falta de intenção.
O BIS rastreia taxas de câmbio reais efetivas (TCER). TCER do iene atingiu uma baixa logo abaixo 73 em 2007 e passou a reunir para, pelo menos, elevações de 30 anos no início de 2.012-111,50. Ao longo dos últimos três anos, ele caiu para trás e ficaram abaixo de 77 agora. Que a baixa em 2007 foi o mais baixo em cerca de uma década, quando TCER brevemente do iene estava abaixo 69 em 1997 e 1998. Kurdo do reiterou a observação feita por outros funcionários; ou seja, que o excesso de valorização do iene em grande parte foi corrigida. Isso não se encaixa na narrativa guerra cambial.
Perto do final da semana passada, a chanceler alemã Merkel fez raros comentários sobre taxa de câmbio do euro. No âmbito da sua intervenção, a referência era parte do seu esforço para explicar por que as empresas alemãs a política monetária do BCE é importante. O sinal real não era sobre a taxa de câmbio, mas uma crítica sutil do Bundesbank que lutou o BCE dente-e-unha. Ela disse mais sobre o relacionamento de Berlim, com Frankfurt do que o relacionamento do euro em relação ao dólar. Mesmo que o euro foi vendido inicialmente em comentários de Merkel, que se recuperou rapidamente.
Merkel disse que a política monetária do BCE ajudou a conter a alta do euro, que beneficiaram países como a Espanha e Portugal, que implementaram reformas estruturais, mas não conseguiu tirar grande proveito. Lá comentários não foram prescritiva ou normativa, mas descritivo do que aconteceu. É final de 1997, a taxa de câmbio efectiva real da Espanha foi um pouco abaixo 90. apreciado 2000-2008, quando se atingiu o pico perto de 105,5. Agora é a 93, o mais baixo desde 2002.
Há uma outra métrica que também sugerem que Merkel não estava falando sobre a Espanha de hoje, mas justificando as políticas do BCE, dos quais alguns de seus aliados têm sido críticos. Exportações espanholas atingiu um recorde em março (os dados mais recentes disponíveis) de 20,2 bilhões de euros. Isto coincide com a média de 12 meses. Em contraste, as exportações em média 18,6 mil milhões de euros por mês em 2012 e 15,5 mil milhões de euros por mês em 2010. As exportações espanholas têm crescido mais rapidamente do que o comércio mundial. Assim, ele responde por uma fatia maior das exportações mundiais.
Além de o Federal Reserve, o Banco Nacional da Suíça, e Norges Bank da Noruega também se encontram. O SNB não é esperado para colocar as taxas mais profunda em território negativo (alvo 3m LIBOR é -75 pb). O choque da valorização do franco parece estar impedindo Suíça enfrentando o declínio das pressões deflacionistas em grande parte dos países de alta renda. Deflação da zona do euro terminou como tem de Suécia. O CPI de maio dos EUA deverá ser ligeiramente positivo pela primeira vez este ano. Reino Unido CPI era plana em abril, mas também provavelmente pegou em maio.
O banco central da Noruega foi previsto para cortar as taxas de juros em resposta não tanto para lowflation, mas por causa da fraqueza da economia doméstica. No entanto, a notícia na semana passada que o capex da setor de petróleo não era tão pobre como tinha sido previsto. Isso assustou o mercado e impulsionou um short squeeze que levantou o krona mais de 1% face ao euro. Estamos persuadidos, e ainda ver o risco de um corte da taxa. A sua taxa de depósito de 1,25% ainda é o mais alto da Europa Ocidental. Entre os países de alta renda, as taxas de política apenas a Austrália e Nova Zelândia são de maior.
O BCE não atende, mas vai oferecer aos bancos a quarta oportunidade de aceder à facilidade permanente de Longo Prazo Repo alvejado. O empréstimo está vinculado à capacidade de financiamento, que tem melhorado gradualmente. A maioria das estimativas são para os bancos a emprestar menos mês do que eles fizeram na oferta de Março (~ 97,8 bilhões de euros). Há não parece ser muito de uma reação à notícia em março, embora os bancos emprestado bem mais do que o esperado. Dada a cópia de segurança nos rendimentos, compras de títulos soberanos (carry trades) parecer mais atraente do que eles têm. Sobre a participação forte, não seria surpreendente ver obrigações europeias rali, especialmente os títulos de maior rendimento, como os de Espanha e Itália.
Tão cansado quanto os funcionários podem ser de discutir a Grécia, o fato da questão é que ele vai dominar a reunião do Eurogrupo nesta semana. Aqui estamos no final de H1, e para a economia e os bancos estão se deteriorando. Os bancos gregos são pensados para ser rapidamente ficando sem garantia para pedir emprestado ao abrigo do mecanismo ELA. Os pagamentos junho ao FMI são onerosas suficiente, mas no próximo mês os montantes transformar significativamente maior do que as obrigações do BCE têm de ser atendido.
Enquanto a Grécia sofreria uma contração profunda económica, um aumento do desemprego, e que o governo Syriza tem chamado uma crise humanitária em uma saída da união monetária, que acabaria por ser um fracasso de liderança europeia. UEM é reversível; e se é para a Grécia, por que não a Espanha é o anti-austeridade Podemos ganhos influência, ou se os socialistas flanquear-lo e absorver a sua agenda?
O risco de um Estado falido no flanco sul da União Europeia, em termos de consequências para a imigração, defesa, e a capacidade de bloquear uma alternativa gasoduto russo para a Ucrânia, provavelmente seria mais onerosa para a Europa a médio e longo prazo. Como se deve avaliar o custo de uma base naval russa na Grécia, onde a possibilidade só pode aumentar se ela for forçada a sair da UE e da UEM. Será que a sua adesão à OTAN estará segura?
Antes do fim de semana S & P cortou a perspectiva para rating de crédito do Reino Unido de estável para negativa. Ele citou os planos para um referendo da UE, o que coloca em risco, diz, às perspectivas de crescimento dos serviços financeiros do Reino Unido, o setor de exportação, ea economia em geral. Enquanto o momento do anúncio foi surpreendente, o mercado não parecia reagir muito. A 10-year dourada referência terminou abaixo de 2,0% pela primeira vez desde junho 2. Sterling fechou em seu melhor nível desde 21 de maio.
Também antes do fim de semana, a Casa dos Representantes dos EUA não conseguiu passar medidas que concedem Obama autoridade para promoção comercial. Os mercados não parecem responder. Não está claro se isso é uma falha de curto prazo, como o que ocorreu no Senado antes da aprovação foi dada alguns dias mais tarde, ou uma derrota crítica. Uma derrota seria um golpe de Obama, e prejudica o elogio econômica do pivot para a Ásia. Do Japão o primeiro-ministro Abe também tinha vindo a abraçar o TPP como uma forma de empurrar sua agenda de reformas internas.
