A crise da dívida jamais resolvida na UE

"Ninguém está preparado pelo BCE" - A próxima crise da dívida na zona do euro

DLacalle.com

13 de junho de 2018

O Banco Central Europeu (BCE) sinalizou o fim de seu programa de compra de ativos e um possível aumento da taxa antes de 2019. Depois de mais de 2 trilhões de euros de compras e política de taxa de juros zero, está em atraso.

O massivo programa de flexibilização quantitativa gerou desequilíbrios muito significativos e os riscos superam os benefícios questionáveis.

O balanço do BCE é agora mais de 40% do PIB da área do euro.

Os governos da zona do euro, no entanto, não se prepararam para o fim dos estímulos.

Pelo contrário, o contrário.

Os estados da zona do euro costumam afirmar que os déficits foram reduzidos e os riscos contidos. No entanto, um exame mais detalhado mostra que a maior parte das reduções do déficit veio do menor custo da dívida. Os gastos do governo na zona do euro mal caíram, apesar do menor desemprego e do aumento das receitas fiscais. Os déficits estruturais permanecem teimosos e, em alguns casos, inalterados em relação aos níveis de 2013.

Os 19 países da zona do euro coletivamente economizaram 1,15 trilhão de euros em pagamentos de juros desde 2008 devido a cortes nas taxas do BCE e intervenções de política monetária, de acordo com o Handelsblatt. Uma redução nos custos contra as perdas de pensionistas e poupadores.

No entanto, essa ilusão de poupança e estabilidade orçamentária pode desaparecer rapidamente, já que a maioria dos países da zona do euro enfrenta maturações em massa no período de 2018-2020 e perdeu anos preciosos de flexibilização quantitativa sem implementar reformas estruturais fortes. A carga tributária aumentou para as famílias e as PMEs, enquanto os gastos correntes dos governos praticamente não caíram, a competitividade permaneceu fraca e um enorme 1 trilhão de euros em empréstimos inadimplentes levantou dúvidas sobre a saúde do sistema financeiro europeu.

As principais economias da zona do euro enfrentam vencimentos de mais de 2,1 trilhões de euros entre 2018 e 2021. Isso, somado a receitas fiscais menores devido à desaceleração e ao aumento dos gastos decorrentes de demandas populistas, cria um enorme risco de uma grande crise da dívida que nenhum banco central conter. Na ausência de reformas estruturais, a zona do euro enfrenta uma estagnação ao estilo do Japão ou uma crise da dívida.

O BCE alertou em 2014 que “muitos países da área do euro não tiraram proveito das condições econômicas favoráveis ​​antes da crise para construir um amortecedor fiscal para futuras crises”. Isso está acontecendo de novo, mas muito pior, já que a dívida média em relação ao PIB subiu para quase 90% e os gastos do governo para o PIB também permanecem acima de 40%, com taxas de juros zero e aquisições maciças de ativos. A realidade é que o BCE fica sem ferramentas para enfrentar uma nova crise através da oferta de moeda e cortes nas taxas.

Onde devem estar os rendimentos obrigacionistas se o BCE não fosse o maior comprador de obrigações da zona euro? Não sabemos com certeza, pois não há demanda secundária perceptível nesses níveis. No pico do QE nos EUA, o Federal Reserve nunca foi 100% das emissões líquidas de títulos do Tesouro. Hoje, o programa do BCE é mais do que o triplo das emissões líquidas. Isso significa que não temos idéia de qual é a demanda real do mercado por títulos soberanos da zona do euro e quais rendimentos seriam exigidos pelos investidores.

O que sabemos é que os rendimentos seriam massivamente mais altos. Um mínimo de 120 pontos base acima dos atuais rendimentos seria necessário para refletir as expectativas de inflação e aproximar os rendimentos da curva.

É claro que a nação da zona do euro não sentiria todo o aumento nos rendimentos esperados. No auge da crise do Euro, o custo médio da dívida da Espanha era de 3,4%, ou quase 300 pontos-base abaixo, onde os rendimentos subiram. Mas o retorno dos rendimentos aos níveis normalizados provavelmente afetará a confiança à medida que o efeito placebo do QE desaparece e a realidade retorna.

Nenhum país da zona do euro, exceto a Alemanha, talvez a Holanda, está pronto para o fim do QE.

Os governos da zona do euro gastaram todos os benefícios do QE em maiores gastos correntes e mantiveram os déficits estruturais. Toda a melhoria na despesa líquida de juros foi desperdiçada em gastos burocráticos mais altos.

Agora a maré está girando. Mesmo que o BCE decida atrasar o fim do QE, a realidade é que os rendimentos soberanos e os credit default swaps aumentaram discretamente. Não apenas devido à crise italiana, mas devido à evidência de questões não resolvidas que retornam à superfície na Europa.

A pior parte disso é que os governos na Europa provavelmente decidirão aumentar os impostos para tentar lidar com déficits crescentes vindos da evidência da desaceleração da zona do euro em receitas mais baixas e do fim das políticas de taxas de juros zero em despesas.

A combinação da já clara desaceleração com maiores cortes nos impostos, gastos teimosos e déficits e taxas crescentes pode ser uma tempestade perfeita para a Europa, que provavelmente trará de volta o fantasma da crise.

A Europa decidiu enfrentar a crise escondendo desequilíbrios sob uma enorme onda de liquidez e os governos abandonaram todas as reformas para apostar tudo na política monetária. Agora, a realidade provavelmente mostrará sua face abruptamente. E nenhum dos governos da Europa está pronto, porque eles nem estão conscientes da extensão do problema.