O fim do jogo se aproxima

CIO da Blackrock: o fim do jogo está chegando e os bancos centrais debaterão tudo para provocar inflação

Zero Hedge

8 de setembro de 2019

O diretor de investimentos da Blackrock, Rick Rieder, mais conhecido talvez por sugerir recentemente que o BCE deve monetizar as ações, escreve hoje no blog da Blackrock e destaca a situação econômica atual da política econômica e onde isso pode levar a um crescimento econômico fraco, a produtividade não se materializa e o populismo continua a prosperar.

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Os principais bancos centrais globais continuam a sacar armas maiores em sua batalha contra a deflação, mas, em alguns lugares, parece não ter utilidade. O fato é que a participação dos rendimentos soberanos em território negativo continua aumentando e o nível médio dessas taxas de juros se torna cada vez mais negativo. Além disso, as compras de flexibilização quantitativa (QE) de dívida soberana passaram para compras de dívida corporativa e, em alguns lugares, ações; com a inflação ainda indescritível e melhores perspectivas de crescimento em questão. Tudo isso nos leva a pensar onde (e como) essas políticas terminam? Qual é o final de jogo da política monetária de hoje?

Recorra à história econômica para ter uma perspectiva

Para prever o fim da política monetária daqui a vários anos (ou uma década), vamos recuar e examinar dois dos princípios fundamentais que impulsionam a economia global e os mercados financeiros desde a década de 1970. O primeiro princípio é que os principais bancos centrais adotaram uma meta de inflação de aproximadamente 2% (implícita no Federal Reserve desde, pelo menos, 1995 e explicitamente declarada desde 2012), e o segundo fator é o fim do sistema monetário de Bretton Woods; marcando a mudança do padrão-ouro para um mundo de flutuação da moeda fiduciária. O compromisso com a meta de inflação de 2% é extremamente importante para entender nossos atuais desafios de política monetária, porque essa meta foi baseada em forças estruturais que não existem mais (dada a era do envelhecimento demográfico e do rápido desenvolvimento tecnológico, que mantêm uma ampla base inflação). Ainda assim, a mudança para a moeda fiduciária cerca de duas décadas antes do estabelecimento da meta de inflação de 2%, ironicamente, abre caminho para que a meta de inflação seja alcançada - eventualmente. A questão que permanece, então, é apenas "como" será esse o caso?

No entanto, antes de respondermos, devemos examinar por que a inflação atingiu o pico em 1979 e por que está em tendência de baixa desde então? Em outras palavras, quais são as forças estruturais que estão criando a desinflação? Existem quatro forças principais que criaram a inflação antes de 1979 e resultaram em desinflação depois. Primeiro, a taxa de crescimento populacional após o Baby Boom pós-guerra atingiu o pico por volta de 1979/1980 e, posteriormente, diminuiu. Segundo, a taxa de crescimento de mulheres participantes da força de trabalho também atingiu o pico por volta de 1979/1980 e, posteriormente, diminuiu. Terceiro, os EUA e a China abriram relações diplomáticas e comerciais em 1979, como resultado das reformas de Deng Xiaoping, marcando o início do último estágio da globalização. Finalmente, os choques do petróleo na década de 1970, que terminaram com a Revolução Iraniana de 1979 e o aumento da inflação causada pelo petróleo, foram um fator crítico nos aumentos de preços da época.

Este último evento foi seguido pelo compromisso subseqüente de uma OPEP então relativamente recém-formada de que atuaria como fornecedor de petróleo de último recurso, ajudando a impedir que os preços do petróleo se tornassem voláteis demais (função que ele tem mantido até hoje). De maneira fascinante, nos últimos anos, inovações tecnológicas se firmaram, formando uma nova força desinflacionária importante. Especificamente, vimos a transparência de preços e a simetria de informações, que são impulsionadas pela proliferação de smartphones, da Internet e da Era da Informação, de maneira mais ampla. Essas forças estão achatando as curvas de oferta em uma enorme variedade de produtos, tornando o estímulo agregado à demanda tradicional menos eficaz na criação de inflação. A demanda se expande, mas os preços não aumentam como no passado, porque todo mundo sabe exatamente quanto o bem marginal deve custar e não pagará um centavo a mais do que pode ser (instantaneamente) encontrado no fornecedor on-line mais barato.

 

Assim, algumas forças inflacionárias enormes antes de 1979 diminuíram e outras tremendas forças desinflacionárias entraram em cena após 1979, mas no final do dia, todos esses são fatores significativos, seculares, que provavelmente não são reversíveis (com possível exceção da globalização, mas mesmo assim apenas em um grau modesto). O fato é que as ações dos bancos centrais, até agora, foram simplesmente modestas demais para importar no contexto dessas mudanças tectônicas. Além disso, argumentaríamos que os bancos centrais já alcançaram uma significativa estabilidade de preços (por exemplo, a volatilidade do CPI está perto dos níveis mais baixos da história), mas a taxa natural de inflação simplesmente não é de 2%, mas é algo mais baixo. Portanto, apesar do tamanho aparentemente grande do estímulo à política monetária segundo os padrões históricos, os bancos centrais ainda só trouxeram “uma faca para um tiroteio”, parafraseando um filme do final da década de 1980, pelo menos na medida em que cria uma inflação sustentada de 2% está preocupado.

Que bancos centrais de munição ainda precisam implantar

Embora o assunto seja discutível, não achamos que o arsenal de ferramentas do banco central esteja quase esgotado, o que nos leva ao fim do jogo e ao conceito de moeda fiduciária. Há duas maneiras pelas quais a inflação é criada: uma é realmente aumentar os preços de bens e serviços organicamente, mas a outra é degradar a moeda na qual esses bens e serviços são vendidos (pense em dinheiro de helicóptero). Como o método anterior se apóia no estímulo tradicional à demanda agregada (taxas de juros mais baixas), que não está funcionando, uma vez que a taxa natural de crescimento da demanda agregada agora é tão baixa (e em alguns lugares está se contraindo) e a curva de oferta é tão plana; o final do jogo pode muito bem ser uma degradação monetária. Sob o padrão-ouro, isso não seria possível, pois cada novo dólar teria de ser apoiado por ouro físico extraído da terra (um processo muito lento e caro, e provavelmente sem os volumes necessários), mas hoje o dinheiro é criado pela impressão pressiona ou até mesmo algumas teclas do computador.

Para rebaixar uma moeda, o dinheiro precisa ser criado em um ritmo mais rápido do que os bens e serviços (essencialmente, o crescimento da liquidez precisa exceder o crescimento do PIB mundial). O que isso significa para os investidores? Definitivamente, as taxas reais precisarão ser negativas - e de fato mais negativas que as taxas reais dos concorrentes (pense em desvalorização competitiva). Os EUA ainda não estão lá, mas veremos, no próximo mês, o quanto o BCE está mais próximo da degradação monetária (achamos que eles ainda estão a alguns passos de distância, pois ainda não esgotaram completamente o caminho negativo da taxa de juros, parece). Ironicamente, as implicações de desvalorizações competitivas do tipo mendigo-e-vizinho quase certamente incitarão uma resposta de países que talvez nem precisassem recorrer à degradação da moeda em primeiro lugar, aumentando o potencial de uma guerra monetária completa.

Implicações de investimento

Como se posicionar para esse fim de jogo? Como provavelmente é evidente, qualquer instrumento nominal será desvalorizado em termos reais; portanto, a solução é manter um ativo que mantenha seu valor real - um ativo que não pode ser impresso. Incluiríamos ações (o rendimento de dividendos é definido nas proporções de pagamento, as empresas têm algum grau de poder de precificação e as ações em circulação são limitadas em número), imóveis (é difícil e caro expandir o estoque de imóveis) e até mercadorias moedas, como ouro (novamente, oferta limitada e caro para extrair). Por definição, o pior ativo a ser detido seria um título soberano com rendimento negativo, seguido de perto por papel-moeda com rendimento zero, ambos com uma oferta teoricamente infinita.

Infelizmente, essas desvalorizações extremas nas moedas podem não apenas inflar os preços dos ativos reais, mas também empurrar os coeficientes de Gini para níveis historicamente amplos (uma medida da divisão entre ricos e pobres) e podem alimentar um aumento contínuo da política populista. Por fim, isso pode ter uma influência real no banco central como o conhecemos hoje e / ou no valor da moeda fiduciária. Tudo isso é muito difícil de prever em termos de amplitude e influência desses tipos de ações e reações finais em termos de como preços, mercados, investidores e bancos centrais se ajustam consequentemente.

Voltar a essas políticas extremas é muito difícil, principalmente porque as tendências demográficas e de crescimento potencial simultâneas incorporadas ao sistema fornecem um teto para o crescimento acima da tendência, o que de outra forma poderia ajudar a economia a aterrissar com essas políticas. E, potencialmente mais importante, taxas extremamente baixas podem e incentivarão os atores fiscais a adicionar mais e potencialmente mais dramaticamente dívida a um conjunto de economias já alavancado historicamente (por exemplo, a crescente discussão sobre MMT). Portanto, tudo isso leva hoje a considerar ativos que podem participar de uma desvalorização inerente da moeda local, ou seja: ações, imóveis e até ativos duros que têm relevância histórica em termos de valor, como o ouro.